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同时,今晚雨虹也将发布三季报,我们估算Q3的收入增长在20%出头,而考虑到原材料价格低位及公司移动平均的成本确认,Q3的毛利率水平可能较Q2环比继续抬升,利润增速将明显快于收入的增速。同时展望2021年,公司在报表质量继续好转及增长性确定的情况下,估值有望继续抬升。我们非常保守判断2020-2021年归母净利润为28-30亿、36-38亿,目前股价仅对应2021 PE 不到22倍,下跌提供了黄金买点,继续重点推荐!
同时我们也针对市场近期对于雨虹的一些质疑做一下解答:
1. 担忧80亿定增摊薄业绩
我们的观点:短期摊薄EPS,但增加长期的成长性
由于目前的发行价格并未公布,我们暂且按照最近20个交易日平均的56元/股的价格,由于询价的下限是平均价格的80%,我们暂且按照90%的折扣比例估算,发行价格为约50元/股。那么按照此价格,80亿的募资总额,对应增发股本为1.6亿股,占增发前总股本15.7亿的10.2%,EPS摊薄在10%左右。本次发行完成后,发行对象认购的公司本次发行的股份自发行结束之日起6个月内不得转让。
我们认为虽然短期EPS被摊薄,但是此次定增将使得雨虹未来的成长性更为确定,按照规划3年内建成投产,将可能为公司贡献超过170亿的收入,已经与2019年雨虹的收入总额相当,叠加上雨虹自身资本开支扩张带来的稳定成长,未来5年雨虹的成长性将更加确定。
2. 担忧雨虹80亿定增到手后降价及可能的价格战
我们的观点:碾压竞争对手的募资能力,对于行业生态是好事
我们观察到近期A股其他防水企业纷纷抛出定增预案,科顺股份拟募资2.3亿,凯伦股份拟募资15亿元,全部用于补充流动资金。而此次雨虹募资总额80亿,数额明显碾压竞争对手。
我们认为在科顺、凯伦上市后,市场普遍担忧竞争对手上市后,雨虹会丧失资本市场的优势,竞争将会加剧,并且在科顺、凯伦募资及半年报发现他们普遍开始扩表后,担忧竞争对手资金换市场的行为。我们认为此次雨虹在2018年10月转向“高质量稳健发展”后,资金换市场已经成为过去式,从2018、2019、2020H1 的2个会计年度已经发现雨虹的报表质量持续好转;我们认为雨虹募资后对于竞争对手将会起到震慑作用,避免他们采取资金换市场扰乱有序竞争的行为,对于整个防水材料行业来说是好事。
3. 8-9月地产开工数据下行,并且“三条红线”政策出台,地产融资面收紧,担忧2021年地产需求对于上游企业增长确定性影响
我们的观点:雨虹市占率仅11%,天花板变化影响不大;多品类扩张提升成长性
我们认为东方雨虹2019年底的市占率仅11%,即使2021年地产新开工投资继续下行,天花板的变化并不会对雨虹成长性产生明显影响。并且我们认为在地产融资收紧情况下,优质的头部房企优势在扩大,市占率可能逆势扩张,而这也正是雨虹近年来加大合作的目标市场。
而大部分B端企业聚焦在增长速度,现金流与资产负债结构呈现压力陡增的态势,并不惜内外部加杠杆,扩张的资产负债表对应的是下游地产行业中高杠杆经营并快速扩张的这部分地产企业上,而这些地产企业的市占率过去几年在快速提升,而提升拉动相应的建材供应商集采业务快速提升……“三条红线”及无论真假的恒大事件,都宣告这个逻辑链条的终结。但我们也看到龙头东方雨虹做出不同的选择,自2018年底至今主动缩表,主动放弃部分高风险高增长客户改善现金流,我们认为龙头之所以成为龙头,主要因为往往在战略上领先行业半步。
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